上周，在美債和日債大幅下跌的帶動(dòng)下，全球債市遭遇集體“拋售潮”。這場(chǎng)動(dòng)蕩表面由美國(guó)對(duì)歐洲的關(guān)稅威脅及日本擴(kuò)張性財(cái)政政策引發(fā)，但核心問題仍在于全球市場(chǎng)對(duì)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體高債務(wù)發(fā)展模式難以為繼的擔(dān)憂在不斷放大。

1月20日，美債市場(chǎng)出現(xiàn)大幅震蕩，美國(guó)30年期國(guó)債收益率日內(nèi)上漲近9個(gè)基點(diǎn)至4.925%，美國(guó)10年期國(guó)債收益率日內(nèi)最高觸及4.286%，均創(chuàng)去年9月初以來新高。日債也在同一天遭遇歷史性拋售，日本30年期國(guó)債收益率上升超30個(gè)基點(diǎn)至3.915%，日本40年期國(guó)債收益率更是觸及4%的心理關(guān)口，上升29個(gè)基點(diǎn)至4.231%，這也是日本主權(quán)債券30余年來首度邁入“4時(shí)代”。德國(guó)、法國(guó)等主要經(jīng)濟(jì)體長(zhǎng)債收益率同步躍升。有分析指出，此次全球債市震蕩是由美國(guó)威脅對(duì)歐洲加征新一輪關(guān)稅、美國(guó)財(cái)政可持續(xù)性擔(dān)憂以及美債避險(xiǎn)地位的動(dòng)搖等因素引發(fā)的。

近年來，發(fā)達(dá)國(guó)家債務(wù)問題在財(cái)政紀(jì)律松弛與政治博弈僵局共同作用下愈演愈烈。據(jù)國(guó)際金融協(xié)會(huì)（IIF）數(shù)據(jù)，截至2025年9月全球債務(wù)總額達(dá)345.7萬億美元，為全球國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）的3.1倍，其中發(fā)達(dá)市場(chǎng)未償債務(wù)增至230.6萬億美元的歷史峰值。美國(guó)聯(lián)邦債務(wù)已逼近39萬億美元，據(jù)美國(guó)國(guó)會(huì)預(yù)算辦公室（CBO）測(cè)算，美國(guó)財(cái)政赤字將從2025年的1.9萬億美元擴(kuò)大至2035年的2.5萬億美元。美國(guó)凈利息支出占GDP的比重預(yù)計(jì)從2025年的3.2%增長(zhǎng)至2035年的4.1%。

發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的債務(wù)困境源于多重矛盾。一方面長(zhǎng)期依賴債務(wù)驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)，形成“借新還舊”路徑依賴；另一方面，人口老齡化推高福利支出。如歐盟國(guó)家社保支出占GDP比重在迅速向30%邁進(jìn)，而歐洲民粹主義倒逼福利擴(kuò)張也在不斷加劇財(cái)政剛性。此外，近年來，為應(yīng)對(duì)疫情、地緣沖突及產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，美日等國(guó)持續(xù)擴(kuò)大財(cái)政支出，導(dǎo)致債務(wù)規(guī)模攀升至危險(xiǎn)水平。

更嚴(yán)峻的是，政治極化使財(cái)政整頓寸步難行：美國(guó)國(guó)會(huì)屢次因預(yù)算案陷入僵局，日本首相高市早苗為選舉承諾暫停征收食品消費(fèi)稅，并推出3300億美元的人工智能（AI）和半導(dǎo)體芯片投資計(jì)劃，類似的問題層出不窮，進(jìn)一步加劇市場(chǎng)對(duì)債務(wù)可持續(xù)性的擔(dān)憂。當(dāng)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的政策制定者習(xí)慣于用債務(wù)驅(qū)動(dòng)短期增長(zhǎng)，而非推進(jìn)結(jié)構(gòu)性改革時(shí)，市場(chǎng)信心的崩塌只是時(shí)間問題。

如今，市場(chǎng)的疑慮已通過資產(chǎn)價(jià)格的連鎖反應(yīng)顯露無遺。首先是主權(quán)債券避險(xiǎn)屬性的褪色。在特朗普政府一度威脅歐洲就“全面、徹底購(gòu)買格陵蘭島”與美國(guó)達(dá)成協(xié)議的背景下，丹麥、瑞典等國(guó)基金宣布拋售美債，直言美國(guó)財(cái)政狀況“長(zhǎng)期不可持續(xù)”。也有報(bào)道稱，日本保險(xiǎn)公司為應(yīng)對(duì)本土收益率上升，開始減持美債頭寸。這些舉動(dòng)動(dòng)搖了美債作為“全球資產(chǎn)定價(jià)之錨”的地位。與此同時(shí)，套息交易平倉(cāng)放大了波動(dòng)：日本國(guó)債收益率飆升后，投資者被迫拋售美債以回流資金，形成跨市場(chǎng)的負(fù)面反饋循環(huán)。這一切反映出投資者將發(fā)達(dá)國(guó)家債券視為安全港的信心正在動(dòng)搖。

當(dāng)前，全球債市面臨多方風(fēng)險(xiǎn)。一是債務(wù)貨幣化壓力加劇。若經(jīng)濟(jì)衰退迫使發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體央行重返量化寬松，通過印鈔緩解政府償債壓力，可能引起發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體法定貨幣信用危機(jī)，推動(dòng)黃金等硬資產(chǎn)長(zhǎng)期走強(qiáng)。二是財(cái)政緊縮與社會(huì)動(dòng)蕩的惡性循環(huán)。部分經(jīng)濟(jì)體可能被迫削減福利或增稅，但政治阻力極大，類似歐洲債務(wù)危機(jī)期間的社會(huì)撕裂或重演。三是國(guó)際資本流動(dòng)的重構(gòu)。新興市場(chǎng)若維持較低債務(wù)與較高增長(zhǎng)，可能吸引資金從發(fā)達(dá)國(guó)家分流，加速全球金融格局的多極化。短期來看，全球債市能否穩(wěn)定與發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體政策息息相關(guān)。若美國(guó)能主動(dòng)緩和貿(mào)易沖突，日本提出可信的財(cái)政整固方案，債市或許能夠暫時(shí)收獲喘息之機(jī)。如若不然，任何風(fēng)吹草動(dòng)都可能成為“壓垮駱駝的最后一根稻草”。

這輪債市動(dòng)蕩反映出發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體“借新還舊”游戲難以為繼的嚴(yán)酷現(xiàn)實(shí)。當(dāng)高利率揭開財(cái)政脆弱性，而政治內(nèi)耗阻礙結(jié)構(gòu)性改革時(shí)，發(fā)達(dá)國(guó)家依靠債務(wù)擴(kuò)張換取經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的時(shí)代已接近終點(diǎn)?；蛟S，一場(chǎng)漫長(zhǎng)的財(cái)政出清與金融秩序重構(gòu)迫在眉睫。（本文來源：經(jīng)濟(jì)日?qǐng)?bào) 作者：連 俊）