近日，一張網絡截圖引發(fā)熱議，該截圖顯示投顧提示一位投資者，其參與的2022年1月13日中證500指數(shù)雪球于2024年1月15日到期，因該合約保證金為25%，期末價低于期初價25%以上，因此此次投資的200萬本金和票息皆無。

據(jù)了解，該產品疑似廣發(fā)證券發(fā)售，廣發(fā)證券對此表示目前正在與業(yè)務部門核實，在了解情況后將對外回復。

在A股近年來下跌的大背景下，曾被譽為賺錢快，風險低的雪球產品普遍面臨投資者浮虧，不少雪球產品逼近敲入的邊緣，給市場帶來壓力和擔憂。

一方面，雪球持有者擔心浮虧變實虧；另一方面，市場擔心因雪球集中敲入，可能觸發(fā)對沖端賣出股指期貨進行對沖進而導致市場下跌。

對此多家機構表示，雪球產品敲入不會直接影響A股走勢。

何為雪球產品

本次引發(fā)市場熱議的雪球產品，實際為一款金融衍生品，本質為帶障礙條款的奇異期權，屬于一種高風險的投資產品。

一份雪球產品主要涉及期初價、敲入價、敲出價、月票息率和到期期限五大要素。

一般而言，雪球產品的投資者會以券商為對手方賣出一份看跌的期權，并獲取券商提供的期權費用，目前市場上常見的雪球掛鉤標的為中證500指數(shù)和中證1000指數(shù)。

通常，雪球在持有期內的盈虧完全取決于標的在持有期內的走勢路徑，一共可以分為三種情況。

第一種情況：敲出過（包括敲入后敲出），此時雪球買家的盈虧等于“月票息*持有月份數(shù)”；

第二種情況：未敲出也未敲入，此時雪球買家的盈虧就等于“月票息*全部月份數(shù)”；

第三種情況：未敲出但曾敲入，此時雪球買家的盈虧就等于同期正股的跌幅了，即“期末價/期初價-1”。

雪球產品特征簡介（中信證券研究院）

簡單來說，雪球產品是在提供一定程度下跌保護的同時，表達溫和看漲或震蕩的觀點，只要掛鉤標的資產價格在約定期內不出現(xiàn)大跌，持有期限越長，獲利就越高，并有望獲得完整期間的約定票息收益。

有私募介紹到，目前券商發(fā)行的雪球結構對應的敲入價格一般為期初價格的85%至70%，也就是給出15%至30%的下跌保護，只要標的跌幅沒有跌破設置的價格，就不會觸發(fā)敲入；而常見的敲出價格為103%至105%，這意味著如果在敲出觀察日時，標的上漲了3%至5%，即觸發(fā)敲出事件，投資者將獲得約定票息。通常敲出觀察日為每月觀察一次，而敲入觀察日則是每個交易日觀察一次。

盡管雪球產品要實現(xiàn)虧損只有一種情況，那便是上述的第三種情況未敲出但曾敲入，隨著A股的持續(xù)下跌，大量產品產生了敲入，這也直接令投資者最后的損益情況完全取決于產品持有期內相關標的的表現(xiàn)。

而目前雪球產品掛鉤的指數(shù)也出現(xiàn)較大下跌，這正是引發(fā)。顯示數(shù)據(jù)，2024年以來中證500指數(shù)累計下跌6.77%；中證1000指數(shù)下今年以來12個交易日中9日下跌，累計跌幅達8.46%，這也是導致部分雪球產品觸發(fā)敲入或爆倉的主要原因。

雪球如何從“理財”變暴雷？

鑒于雪球產品存在準固收特性，近年來在利率整體下行的市場環(huán)境中，很少有產品能像雪球一樣提供年化超過10%的票息，因此受到了投資者的追捧。然而當風險爆發(fā)時，隱藏在高收益背后的高風險也開始顯露。

根據(jù)網傳截圖，“湯總”參與的中證500指數(shù)雪球1月15日到期，因標的指數(shù)跌幅達26.83%，加上4倍杠桿，投資的200萬本金和票息全部歸零。

事實上，“湯總”在參與該雪球產品3個多月后，資產就經歷了歸零。根據(jù)截圖里的數(shù)據(jù)推算，“湯總”參與的是敲入水平75%，敲出水平100%，保證金25%的中證500指數(shù)雪球產品。根據(jù)點位數(shù)可以推算，其于2022年1月13日開倉，彼時中證500指數(shù)為7097.76點，敲入線是75%，對應敲入價格為5323.32點。2022年4月26日，中證500指數(shù)跌下5300點，當日即敲入，資產歸零。只是，現(xiàn)在浮虧變成了實虧。

上述截圖中的“結算通知書”顯示，該產品疑似為廣發(fā)證券旗下的一款期權產品，而“湯總”疑似屬于鑄鋒資產管理（北京）有限公司（下稱“鑄鋒資管”），是該期權產品的交易對手方。

筆者試圖聯(lián)系廣發(fā)證券投資者熱線，工作人員回復稱，目前公司還在與業(yè)務部門核實和溝通中，了解情況后，才會對外回復。鑄鋒資管的相關人士則對此表示并不清楚。

有券商人士表示：“該雪球產品有較大概率為場外保證金非保本產品，的確存在本金全部虧損的可能?！?/p>

該券商人士補充道：“考慮到市場風險，其所供職的券商已經不再發(fā)售新的雪球產品，且將雪球投資的門檻上升到1000萬元人民幣。”

雪球對A股傳導可忽略不計

那么近期A股下跌走勢是否與雪球面臨敲入有關呢？機構紛紛表示雪球基本不會影響A股走勢。

信達證券在1月12日發(fā)布的研報顯示，根據(jù)信達金工團隊的假設和測算，中證500在5200點位置一部分雪球產品已經陸續(xù)發(fā)生了敲入，目前掛鉤中證500的雪球產品集中敲入區(qū)間在5100點以下，平均每下跌100點，敲入規(guī)模為50億以上，而雪球產品在4800點左右的敲入速度開始增加，每下跌100點，敲入規(guī)模在110億以上。

按照2024年1月11日中證500指數(shù)收盤價計算，目前掛鉤中證500的雪球已經進入集中敲入區(qū)間，距離加速敲入區(qū)間尚有8%的空間，此后敲入規(guī)模增量將陸續(xù)達到頂峰。而目前掛鉤中證1000的雪球產品集中敲入區(qū)間在5200點以下，平均每下跌100點，敲入規(guī)模為100億左右，而雪球產品在4800點左右的敲入速度達到頂峰，每下跌100點，敲入規(guī)模在130億左右。

信達證券總結稱：盡管看似雪球總量高達2000億元，但是無論相比用來對沖雪球股指期貨接近6000億元的存量還是75萬億市值的A股市場，雪球自身通過股指期貨市場傳導至現(xiàn)貨市場的影響幾乎可以忽略。

中金公司量化部門也對此表示，近期市場的下跌與雪球敲入關聯(lián)性較低，因為近期市場的下跌主要重復去年10月底的市場下跌行為，而存量雪球在當時已敲入的部分不會再重復敲入。如果中證500和1000指數(shù)跌破10月底部則雪球或開始逐步步入新一輪敲入區(qū)間，但據(jù)測算目前規(guī)模敲入對現(xiàn)貨市場影響較為有限。

那么，為什么會有人擔心雪球敲入后會帶來潛在的“拋盤”呢？這涉及雪球產品背后的對沖盤——券商。券商作為雪球產品主要的出售方，他們不是在和客戶對賭，他們不會裸露明顯的方向性風險敞口，每天盤中會用買賣標的正股的方式，去保持delta中性。

不過，在實盤里，不同的對沖盤在實際減倉正股的時候，往往在一個價格的區(qū)間范圍里進行，造成的潛在“拋壓”也不可能是一個點觸發(fā)的，而是一個區(qū)間內的行為。（來源：觀察者網）